美联储于本周紧急降息75个基点，显示美联储对经济陷入衰退的担忧越来越强烈了。这对正在酝酿进一步紧缩政策的中国央行和其他亚洲国家央行来说，是出了一道难题。亚洲央行现在最担心的不是经济过热，而是在美国的拖累下亚洲经济进入“滞胀”。然而美国大幅减息后，中美间利率已经倒挂了，这限制了中国央行的加息空间。

　　华尔街经济学家们一直认为，中国的政策制定者低估了美国经济衰退给中

国带来的影响。美联储打破常规在非正式会议期间减息，显示了他们对美国经济的担心程度。如果全球经济陷入衰退，中国甚至可能面对通货紧缩的风险。过去很长一段时间内，中国依靠投资来拉动经济增长，并成功将多余的产能出口。但如果全球对中国制造的产品胃口变小，中国将不得不自己消化这些过剩的产能。

　　比较中美两国的利率周期可以发现：虽然从大体趋势上基本保持一致，但中国的降息周期总是滞后于美国一年左右，这大概是因为外需对中国经济的负面影响需要经过一段时间。譬如美国1995年开始降息，而中国在1996年才开始降息。科技股泡沫破灭导致美国2001年开始大幅降息，而中国只在2002年降息一次。

　　在最近一两年内，学术界和业界热烈争论，亚洲股市是否已经与美国股市脱钩。从最近两周亚洲市场的狂跌来看，亚洲还是跟着美国亦步亦趋。亚洲股市的这种表现并不让人感到奇怪。在过去五年内，亚洲资本市场的规模猛增，市值相对经济总量的比例已经比五年前增加了两倍。但亚洲市场的大扩张离不开欧美投资者的参与，当这些投资者的本国市场出现问题时，他们的第一反应就是卖掉新兴市场的股票，反正这些投资已经升值了不少。换句话说，亚洲市场现在已成为欧美投资者的取款机，这就使得亚洲市场的波动甚至超过美国。

　　亚洲经济也尚未和美国经济脱钩。虽然亚洲区内贸易已经占据它们贸易总量的一半左右，但事实上这些贸易中有一大部分的最终目的地还是欧美。

　　而如果亚洲在经济和金融层面都不能和美国脱钩，那不可避免的是，他们在政策上也要参考欧美央行的做法。

　　这并不是说美联储怎么做，亚洲国家的央行就要跟着怎么做，因为毕竟大家面对的问题是不同的。美国面对经济衰退的风险，而亚洲的问题只不过是经济增长放缓，同时通胀居高不下。

　　考察中国目前CPI的持续上升，既有需求拉动，也有成本推动的因素。所以，随着外需增长的放缓，CPI将逐步回落。但另一方面，CPI上涨也有明显的供给短缺导致的成本推动特征，如粮食、原油及其他原材料价格的上涨，以及人工成本的上升。这就需要央行继续加息，来改变负利率的现状。

　　和美联储不同，中国货币政策制定者除了利率以外，还有不少其他工具。如果担心出口增速大幅放缓，可以考虑减缓人民币升值的速度；如果希望通过刺激内需来弥补外需放缓带来的副作用，央行可以放松信贷规模的控制。

　　如果说2007年是全球通胀年，那么2008年就很有可能是滞胀年(stagflation)。市场普遍预期，在本月底的议息会议中，美联储再次减息50个基点的概率相当高。那么，摆在亚洲国家央行面前的难题就是，究竟跟还是不跟。笔者认为最好还是等等看，看美国降息和刺激经济的举措究竟有多大用处，再来给本国经济对症下药。