“次贷危机”这个词从去年8月开始在中国广泛流传，时下已成影响沪深股市运行的一个重要因素，也成为投资者心头挥之不去的阴影。

　　“次贷危机”专指最近那场起源于美国且波及世界各国金融市场的次级房贷危机。前几年美国的房地产市场很活跃，而房地产金融又特别发达，它不但向那些信誉好、还款能力强的人发行购房贷款，也向信誉不

佳、还款能力弱的人发行贷款。

　　但随着美国经济的降温，特别是利率的不断提高，很多借了次级贷款的人开始无法按时还本付息，形成了坏账。在美国，类似次级贷款这样的东西，往往会有银行将它们打包成资产证券化产品来对外销售。而这种资产证券化产品又会被投资银行进一步组合成资产支持证券的衍生产品，再进一步大规模发行，于是其涉及的面就不断扩大。

　　这就导致一个结果：当原本数量有限的次级贷款出现问题时，人们却无法确认与其有关的衍生产品到底会有多少。而且，这些衍生产品又走出了国界，在世界各国销售。因此，次级贷款问题的起源在美国，但是购买次级贷款衍生产品的却是欧洲及中东、亚太地区的许多国家。这样，次贷危机就具有了世界性的影响。

　　投资者心头一大阴影

　　应该说，中国的银行也购买过美国的次级贷款衍生品，但数量非常有限，从相关的公告来看，几乎就可以忽略不计。但当次贷危机在各国蔓延，主要国家和地区的股市都出现暴跌的时候，中国股市就不可能不受到影响。去年8月份，人们就遇到过股市的这样一次暴跌。不过，那次由于海外各国的央行迅速干预，情况很快就缓和下来，境内股市也就很快摆脱了次贷危机的影响。

　　但这以后，次贷危机并没有如人们想象的那样被进一步控制住，相反在不同程度上还在反反复复出现，直到最近美国花旗集团爆出四季度因为次贷危机而巨亏。

　　应该说，在这期间，次贷危机虽然并没有直接影响中国股市，但在事实上却是笼罩在投资者心头的一大阴影。特别是机构投资者，它们必须考虑如果次贷危机还在发展，美国及世界的金融业都遭受重大损失，那么必然会使得经济发展放缓，甚至导致滞胀。在这样的背景下，中国经济的发展也不可能不受到冲击，宏观调控的压力也会显著加大。

　　新年首次震荡源于次贷

　　同时，受到次贷危机的影响，周边市场股市大幅下跌，境内市场即便一时可以拒绝跟随，时间恐怕也是不长的，最终难以做到“一枝独秀”。

　　正是鉴于这样的考虑，人们看到一段时间来，机构重仓的大市值股票，基本上就没有什么上涨，以至市场上出现了中小市值股票领先大盘的局面。现在看来，这虽然是多种因素综合作用的结果，但次贷危机的影响也是其中重要的一条。换言之，次贷危机的阴影在这里已经得到了明显的体现。

　　当然，近几天来，次贷危机已经在中国股市引发了更大的反响，沪深股市大盘已经从年内高点大幅回落，新年股市的首次震荡就是源于美国次级贷款问题。这虽然让人感到不那么容易接受，但客观来说却又是一个严酷的现实。这也就启示人们，在今年的市场运行中，投资者必须时刻关注次贷危机的影响。在这块阴影去除之前，大家的操作都得格外小心。

　　年报披露关注六大看点

　　上市公司年报是广大投资者进行投资决策的重要依据，随着年报公布日期的临近，投资者有必要了解有关2007年年报披露的新内容。根据证监会和深交所日前颁布的年报披露规则，有六大新看点值得投资者关注。

　　第一，董事、监事和高管报酬的披露内容透明度更高。新规则强调必须披露每一位现任董事、监事和高管人员从公司获得的税前报酬总额；新增了披露股权激励的可行权股数、已行权数量、行权价以及报告期末市价的信息。投资者可在年报第五节《董事、监事、高级管理人员和员工情况》里查阅。

　　第二，董事会报告披露更细化、更全面。和往年相比，今年的年报披露中，新增加内容包括公司对主要资产计量属性的说明；公司对公允价值变动影响的分析；公司对其控制下特殊目的主体相关情况的说明；公司对审计、薪酬委员会履职报告内容的明确。投资者可以从中对公司的风险投资进行比较全面的了解。

　　第三，重要事项的披露新增了五个方面的内容：1、公司对持股、参股其他上市公司情况的说明；2、公司对股权激励计划实施情况的详细说明；3、公司对相关承诺及义务履行情况的解释；4、公司对相关人员违规买卖股票情况的处理；5、公司对接待调研及采访等相关情况的明确。其中第一和第二方面的内容对于上市公司的股价波动影响比较大。第三方面内容中新增加了公司董事会对盈利预测资产或项目是否达到原盈利预测及其原因作出说明的要求，这也是投资者应该关注的重点。

　　第四，对于实际控制人的披露更彻底。为了投资者能够清楚了解公司与实际控制人之间的产权和控制关系，新规则要求实际控制人应披露到自然人、国有资产管理部门，或者股东之间达成某种协议或安排的其他机构或自然人，包括以信托方式形成实际控制的情况。另外，如实际控制人通过信托或其他资产管理方式控制公司，要求披露信托合同或者其他资产管理安排的主要内容，如公司最终控制层面存在多位自然人或自然人控制的法人共同持股的情形，且其中没有一人的持股比例超过50%，各自的持股比例比较接近，公司无法确定实际控制人的，新规则还要求披露到最终控制层面持股比例在5%以上的股东情况。

　　第五，鼓励公司披露内部控制制度。据深交所公司管理部介绍，深交所的年报通知中进一步要求对公司内部控制的有效性进行审议评估，作出内部控制自我评价。特别是央企控股的、金融类公司在年报中，应披露此节报告。

　　第六，独立董事作为独立第三方的作用将更加明显。这一条看起来似乎和普通投资者（特别是中小散户投资者）无关，但是根据新规则，以前看起来在上市公司中作用不是很明显的独立董事将承担起更多的职责。对于规范和监督上市公司的投资行为，形成了一种有力的政策约束。

　　从汇率制度看A股狂飙

　　A股狂飙的本质原因

　　对于中国股市是否过热以至于出现泡沫的争论此起彼伏，笔者试图从人民币汇率角度，以流动性过剩为中介，分析这个问题。

　　从2006年3月开始的这一轮中国股市大狂飙，使得中国资本市场如同注射了兴奋剂一样，一路狂飙，从1200多点一口气上窜。其直接原因显然是大量货币涌入。究其本质，什么又是大量货币涌向股市的原因呢？

　　与中国股市疯涨伴随着的另外一个热门话题便是———“流动性过剩”。在一般的宏观经济分析中，流动性过剩被用来特指一种货币现象。欧洲央行把流动性过剩定义为实际货币存量对预期均衡水平的偏离。

　　也就是说，流动性过剩所产生的是“过剩的货币”。根据政治经济学的定义，货币是具有逐利性的，这么多过剩的货币必然要寻找到渠道去追求剩余价值，那么中国的资本市场（股市）和房地产市场这些高利润行业或者说领域自然成了这多余货币的出路，于是就自然产生了过多的货币追求股票的现象。

　　热钱瞅准人民币升值

　　进一步深入思考，又是什么原因导致流动性过剩的呢？

　　自2005年7月21日起，我国开始实行浮动汇率制度，人民币汇率不再盯住单一美元，形成更富弹性的人民币汇率机制。如果说2005年人民币的汇改非要作为一种本质上的改变来看，笔者更倾向于将其视为一种姿态：人民币是要升值的，但不是一次到位。

　　于是，国际上的那些数量巨大的游资、对冲基金等剩余的资金自然而然瞄上了中国，瞄上了人民币。只要把钱放在中国，待到人民币升值完成之后，必然取得收益。于是，各种国外热钱通过各种渠道涌入中国。这些钱来到中国之后，必然不能放在银行，于是，股票市场和房地产自然成了这些逐利热钱的好去处。

　　央行为了稳住汇率或者说将人民币汇率稳定在一定的幅度范围之内，必然要发行人民币来对冲这些美元。自然而然，流通中的人民币越发越多，并且其数量不再受央行所掌握，热钱有多少，咱们就要发多少。显然，这些热钱是瞅准了中国的奥运经济和人民币升值。至此，流动性过剩便产生了。

　　“按下葫芦起了瓢”

　　央行的决策者希望做到既保持汇率不变，又避免通货膨胀。于是，在中国的贸易顺差和外商投资不断增加的情况下，央行一边发行人民币购买外汇，一边利用手中的政策工具，不断提高商业银行的存款准备金率，并针对银行发行大量债务票据，用以“对冲”银行系统中增加的货币流通量。

　　但银行的经理们接收到这些票据之后，面临着一个问题：这些票据的利率很低，其数额的增加，会导致银行整体资产收益率的下降。因此，每当央行增发票据之后，接受票据的银行又会想办法增加商业贷款，以保持其整体收益率的不变，结果在很大程度上“对冲”了央行的对冲。

　　正所谓“按下葫芦起了瓢”，中国经济中的货币流通量依然随着外汇储备的增加而增加。也正如经济学家余永定所说，央行不可能百分之百地对冲他们在经济中注入的流通货币。

　　汇率制度是根源问题

　　于是，过剩的货币必然要去追逐那些基本面也许并不怎么样的股票，那么股票市场的狂飙现象也自然不难理解了。

　　逻辑顺延至此，似乎有这么一条主线，由于境外美元豪赌人民币升值和奥运经济，意图从中大捞一把，导致这些热钱变换着不同的形式和各种花样进入中国，而中国央行为了保持汇率的相对稳定，不断地发行人民币进行对冲，从而导致流动性过剩，进而产生了通货膨胀、股市的狂飙。

　　假如股市确实已出现泡沫，房地产也已过热，那么通过上面得出的那条逻辑主线，似乎可以从根源上入手去解决这些问题———那就是使汇率制度更趋合理。

　　沪深两市首份年报

　　未能如期亮相

　　原定于1月15日披露年报的ST卧龙和S*ST昌源都因故推迟了年报公布时间。业内人士指出，推迟的原因可能与今年年报工作是有史以来披露要求最高、编制任务最繁重的一次有关。

　　据记者了解，2007年年报编制和披露工作的难度与新会计准则有很大关系。

　　去年是新准则正式实施的第一年，上市公司2007年年报是全面执行新准则的首份年度报告。上市公司不但要按照新准则编制2007年年度财务报表，还应编制并披露调整后的上年同期利润表和2007年期初资产负债表，在财务报表附注中披露上年同期利润差异调节表，分项列示对上年同期利润表的追溯调整情况。上市公司在年度报告全文及摘要中列示主要会计数据和财务指标以及比较数据时，最早需要追溯到2005年度相关数据和财务指标的调整情况。