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市场发出发出矫正信号 看好中期国债的三理由


2006年10月20日7:00

  之所以得出关注中期国债的结论,主要基于以下三点理由。

  ———过度透支,收益率难上难下

  9月份的宏观经济数据继续对债市构成支持,但节前过度的透支使收益率已处于一个难上难下的尴尬位置。

  尽管基本面对债市有利,但我们认为收益率继续下降的空间已不大。主要的理由有如下几点:一是9月份各期限收益率已下降20-30bp,对经济增速回落的预期已有所透支;二是尽管此前已调低对全年CPI的预测,但未来几个月CPI仍有望攀升至2%以上,而且央行公布的物价预期指数也处于高位,显示通胀预期仍较强;三是短端收益率对中长端收益率的支撑。目前收益率曲线已十分平坦,尤其是政策性银行债,中短端各相邻期限的利差基本上都在20bp以内(3-5年的利差甚至不到10bp)。如果短端收益率不明显下降,那么中长端收益率下降的空间会十分有限,而短端收益率下降又受制于1年期央票的大量供给。

  ———回购利率难降抑制收益率下调空间

  流动性指标显示四季度回购利率可能很难回落至2%以下,对债市的上涨也会形成抑制。从经验看,由于四季度银行贷款增速会放缓,流动性会大大提高,导致回购利率在四季度出现回落。但今年的情况可能会不太一样,我们的初步判断是7天回购利率可能将保持在2%-2.2%的水平。

  我们采用M2增速减去贷款增速这一指标来代表债券市场的流动性,可以看到这一指标与回购利率呈负相关性,而且该指标从年初以来一直在回落(该趋势似乎还在继续)。加上8月份加息之后,商业银行的综合资金成本有所提高,而股市至年底前无论是发行还是交易可能都将保持活跃。这些因素都使我们相信7天回购利率可能很难降至2.0%以下,对债券收益率的下降将产生抑制。

  ———新债发行转移市场焦点

  近两周新债发行的焦点从长债转向5-7年的中期债,我们认为中期国债的相对价值高于中期政策性银行债。从收益率曲线的凸度来看,政策性银行债3-7-10的凸度处于年内的低点,而国债3-7-10的凸度回升至今年4月初的水平;从两者的利差来看,目前短端和长端的利差都和6月底的水平相当,但中期债的利差却比那时的水平低20bp。所以中期国债的收益率降幅空间应高于中期政策性银行债,以矫正两者之间过低的利差水平。

  结合我们以前对不同品种之间相对价值的分析,对于短中长期限的品种选择,我们的投资建议是:短端选择政策性银行债和短期融资券,中端选择国债,长端选择企业债。

来源:上海证券报  选稿:方翔  作者:徐小庆 盛伟华   
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